铁汇集团：2015原油市场展望——从供求关系寻找看空理由

IronFX铁汇集团首席策略师马歇尔.吉特勒

我看空原油。虽然近期原油价格攀升，而我预计其价格将会回落并在年后维持低位，甚至可能走得比现在更低。我的预测基于多种原因。

原油价格的定价原理，和任何商品的定价原理是一样的，即供求关系。而对原油来讲，还有另外两个重要的因素：炼油能力和地缘政治局势。我们需要一一讨论以探求油价可能的走势。

首先，看供给。一个潜在观点认为低油价可能降低供应量。一般来说，普通供求关系曲线分析认为，当一个产品价格走低时，制造商更倾向于减少产品的供应，从而使市场达到平衡。然而，世事无绝对。不单单是原油，和其他产品一样，它有两种成本：固定成本和浮动成本。原油巨额成本源自寻找和开采油田。一旦油井开始出油生产，每桶原油的成本就不那么高了。因此，当原油价格下跌时，原油企业首先就会消减其耗费高昂的生产环节，也就是勘探和开发业务。这将会使未来的石油产量减少。然而，他们往往现在开采更多的油，因为他们需要通过更多的销量来补偿低价。毕竟，他们可能是通过贷款来开采油井的，而不论油价如何，他们都需要向银行还款。所以价格的下跌实际上会使产量突然增加，而这将会导致油价的进一步下滑。这似乎就是这个世界近期发生的情况。

钻井平台和原油产出

尽管美国石油钻井平台的使用数量一直在下降，但是实际上它的原油供应量却一直在增加。在我看来，这样的态势很可能会持续一段时间。2015年的预期油价居高不下，足以支撑美国部分主要石油产区钻探作业的持续开发。有些公司可能会停产，有些具有较低的钻井成本、在较易开发的地区开采的供公司则更倾向于继续钻井。因此，尽管钻油井的数量可能会减少，但这不妨碍更有效率的钻井产出更多的石油。

 

此外，考虑到开采公司会进一步利用成本下降的优势，我预计钻探活动在今年下半会回暖。诚然，许多公司可能削减其业务，但这将给物业租赁、钻井和完井服务的价格造成下行压力。尽管油价相对较低，但仍有石油企业很可能利用这些较低成本的优势增加产量。此外，尽量减少积压的、已完成勘探但尚未成井的钻井数量，也抵消了一部分钻井作业量的下降。

我对6月份价格的下降充满信心，原因有二。第一，北达科他州石油生产管理规则的变化。这里正是水力压裂技术真正开始腾飞的地区。目前，北达科他州占美国石油产量13%，为全美第二大石油生产地，仅次于德克萨斯州。

在北达科他州大约有125口油井必须在今年6月底以前完成，以遵守该州有关一年内完成钻探的有关规定。与此同时，该州的石油税在6月可能会下调，原因是当平均价格连续五个月低于一定水平时，州政府将减少税收。更低的税收、更多钻井并且赶在一年期限之内完成开采，将可能导致北达科他州产量的激增。

我认为6月份价格下降的另一个原因在于，俄克拉荷马州的库欣地区库存已经饱和。库欣是美国最主要的石油储备枢纽，其库存能力可达8500万桶。据最近一次统计，库欣的库存已达6150万桶。且从今年以来，平均每周增加210万桶。按照目前的速度，今年6月份所有的储油罐将被装满——正好赶上美国产量的激增！一旦出现这种情况，那么石油生产者们除了向市场上不惜一切代价倾销以外别无选择。从而导致石油价格可能会大幅下挫。事实上，价格可能会提前下挫，因为市场的参与者会对不测事件防患于未然。

原油期货曲线 

当然，石油贸易商储存这么多石油的原因之一，是因为石油市场期货溢价。也就是说，石油在未来交货的价格高于现在的石油期货的价格。这使得当前买进石油、卖出期货合约并在未来提供石油有利可图。但随着这个行业的投机者越来越多，现在的价格和未来价格之间的差额已经大大缩小，直到这个行业不再那么有利可图。这意味着将不会使交易者有意愿买入并持有石油。相反，生产商将不得不寻找一些可以在任何价格买入的终端客户。这也应该有助于压低价格。

此外，曲线变平意味着许多生产或投机者已承诺在未来提供石油，即无视未来的需求而锁定供给。

沙特产出 

美国当然不是石油的唯一生产商。石油输出国组织欧佩克仍然是主要力量，在这里我也看到了供远大于求的情况。这是因为石油利益之争是沙特阿拉伯和伊朗之间的另一个战场，而且沙特占主导地位。随着两国在也门战场的代理战争，沙特将无疑想要尽一切可能削弱其对手发动战争的能力。这就意味着国际原油将保持尽可能低的价格。这也许可以解释为什么沙特3月的日产量增长65.9万桶，回到多年未见水平。在此之前，2月份的油价削减至14年以来的最低水平。与此同时，伊拉克政府在今年3月份从恐怖组织“伊斯兰国”（ISIS）手中夺回控制权后，也将其日产量提高了31.9万桶。

在世界的其他地方，北海、尼日利亚和安哥拉的石油产量也在上升，这些石油出口国也在试图出售更多的石油以弥补较低的价格。

 

美国原油和汽油价格 

在石油供求关系等式的另一端，是对石油的需求。我预计最大增长来自于美国，原因有三。首先，它是最大的石油消费国：2014年为1900万桶/天，约占世界石油需求的21％。第二，它对价格管控更少，更不容易阻碍价格行为传导机制。例如，在美国，汽油零售价的税收只有20％，而加拿大和欧盟平均水平对应的数字是分别为31％和63%。第三，美国政府没有补贴消费燃料价格，这也使批发价格对零售价格变化的影响更为直接。例如，阿尔及利亚、利比亚、埃及和伊朗约补贴价格在90%左右。汽油在委内瑞拉的价格仅为0.01欧元每升！低税收和无补贴造就了一个相对于其他国家更紧密的国际市场原油价格和国内零售燃油价格之间的关系。因此，美国对石油的需求对价格变化的相应最快。
 

事实也是如此。第一季度占美国对成品油的日需求增加了80万桶。汽油需求尤其强劲，因为消费者充分享受着价格走低带来的好处，车辆行驶的总里程同比2014年1月增加了6.1%，是1995年以来的最大增幅。

尽管如此，我不认为这种需求增长会贯穿全年。历史数据显示，一季度的需求增长和全年需求的增长往往存在较大差异，且成品油的需求增长和原油的需求增长也有较大差异。因此，虽然我预计美国的需求增长，我不认为增长会赶上供给的增长，因此我预计供应过剩的情况将会继续。

中国原油消耗与工业生产 

另一个值得关注的国家当然是中国。中国的增速正在放缓，更为重要的是，其增长的构成也正发生变化。中国政府正努力将能源密集型投资逐渐转向低密集型的服务产业。这意味着世界第二大石油消耗国中国的需求增长似乎正处于不温不火的时期。同样的问题也发生在许多其他能源密集型的新兴市场国家，它们需求的增长均显现出放缓的迹象。

 

与此同时，欧洲市场的增长复苏似乎并未对能源需求起到任何决定性作用。

原油定价的另一个方面是其保险因素。原油价格并不仅仅受当前市场的供需影响，同时也需对未来的供需进行评估。尤其是当投资者考虑到该“保险因素”，预估未来维持原油供应可能遇到的困境，当前的原油价格可能会被抬高。

然而，平直的原油期货曲线显示，市场参与者并未对地缘政治事件在未来可能会导致的供应问题而感到担忧。相反的是，更多的担忧在当伊朗核问题六方会谈（P5+1）达成协议后，未来市场的原油供应将会增加。市场认为伊朗的现货原油储备至少在3000万桶以上。美国能源情报署相信，在2016年底，伊朗拥有足够的技术能力将其日产量提高70万桶。当然，达到市场预期的速度与规模，将完全取决于最终协的达成和实行。。

也门战事给国际原油市场带来的短暂风险，目前看来似乎在逐渐降温。美国与伊朗的战舰正全力前往该地区。然而除了地面和空中战斗外，无任何可预见的海上战斗的可能性，也正说明双方在保证航道开放及原油供应不间断方面保持共同的立场。若伊朗允许其船运通道被阻，这将是作茧自缚，妨碍其自身市场的顺畅并最终导致与核制裁殊途同归的后果。我认为没有一方希望大动干戈，并且双方都会极力保证冲突各方不致造成海上通道的堵塞。

最后，还有一个问题关于炼油能力。这是一个我并不了解的专业领域，同时也非常难以预测其最终影响。但归根结底而言，更多的原油炼取量，就意味着更少的原油库存量。许多目前正在歇业休整的冶炼厂将在后几个月中重新回归生产，成品油供应量将会有所回升。今年汽油的提炼量可能比以往任何一年都要高，这意味着市场参与者对于原油的供应过剩及其日益减少的库存能力不会有过多担忧，同样也意味着零售价格的下行压力。若低价策略能够刺激消费需求，那将创建一个低库存与高生产的良性循环。然而，若需求量并未显著回升，那么情况将从原油过剩变成成品油过剩。汽车燃油使用效率的提高，年轻人生活方式的改变 ——在美国，许多年轻人更喜欢呆在家里上网而不是像我以前那样喜欢出去开车兜风，以及低速的工资增长，都也会限制对汽油的需求。我们等着瞧吧。

原油还会下跌多久？ 在2008年，原油价格曾一度下跌至每桶30美金的区间。我不认为价格会下跌至当时的低位，但我认为原油价格会重返每桶40美金的价格水平。唯一可以确定的是，对于原油的价格的下跌将没有最终的支撑点，即不会只固定在一个新的价格水平。现在有许多美国小型的生产供应商，他们往往自作主张、自我决策，使原油的供应将会变得很不稳定。根据美国能源情报署消息，原油期权市场预测WTI原油价格2015年底将在32美元每桶至97美元每桶的价格区间内。换而言之，没有人知道最终的确切答案。

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